МЕНТАЛЬНЫЕ БАРЬЕРЫ МЕЖДУ НАСЕЛЕНИЕМ И ЦЕНТРАЛЬНЫМИ БАНКАМИ

Изображение: creativeart/Freepik

Понимание того как домохозяйства интерпретируют макроэкономическую политику имеет ключевое значение для оценки эффективности центральных банков. В данном обзоре THE TENGE представлены ключевые результаты исследования Клодомиро Феррейры и Стефано Пики. Реакции домохозяйств зачастую расходятся со стандартными теоретическими прогнозами. Используя данные опросов в странах еврозоны, авторы выявляют, что восприятие политики формируется под влиянием недавних кризисов, в частности энергетического шока, последовавшего за вторжением России в Украину, а также устойчивых опасений относительно реальной покупательной способности. Эти результаты свидетельствуют о том, что для успешной коммуникации денежно-кредитных мер требуются не только технические пояснения, но и чёткие и доступные нарративы, объясняющие влияние политики на инфляцию и экономику в целом.

Ожидания домохозяйств традиционно рассматриваются как важный канал трансмиссии макроэкономической политики. Тем не менее остаётся значительная неопределённость в понимании того, как именно домохозяйства воспринимают и интерпретируют сложные взаимосвязи между экономическими переменными, лежащими в основе моделей общего равновесия. В недавнем исследовательском проекте (Ferreira и Pica, 2025) анализируются новые данные опросов в еврозоне, демонстрируя, что домохозяйства склонны трактовать как инфляционные даже те шоки спроса и предложения, которые в стандартных макроэкономических моделях считаются дезинфляционными. Этот результат дополняет растущую литературу по ментальным моделям домохозяйств (например, André et al., 2022; Piccolo et al., 2025).

Важным выводом исследования является устойчивая структура этих расхождений. Рассогласование в восприятии наблюдается последовательно во времени, в разных странах, демографических группах и среди респондентов с различным уровнем финансовой грамотности. Несмотря на широкое распространение таких расхождений, авторы выделяют два общих фактора, объясняющих значительную часть различий в убеждениях как между странами, так и внутри них.

Эти эмпирические закономерности ставят под сомнение ключевые допущения стандартных макроэкономических моделей и поднимают серьёзные вопросы о механизмах коммуникации и эффективности денежно-кредитной политики. Когда центральные банки принимают решение о повышении процентных ставок, одной из целей этого шага является воздействие на инфляционные ожидания. Однако если представления домохозяйств о передаточных механизмах денежно-кредитной политики расходятся с модельными предположениями, и если домохозяйства принимают решения, исходя из этих собственных убеждений, фактический эффект мер может существенно отличаться от прогнозируемого.

Влияние совокупного спроса и шоков предложения на ожидания

Естественным подходом к изучению ментальных моделей домохозяйств в отношении экономической динамики является оценка того, как экзогенные сдвиги в кривых спроса и предложения влияют на их ожидания. При предположении рациональных ожиданий такие сдвиги должны порождать прогнозируемые изменения в ожиданиях относительно цен и объёмов.

В рамках исследования анализируется, как домохозяйства в шести крупнейших экономиках еврозоны — Бельгии, Франции, Германии, Италии, Нидерландах и Испании — реагируют на совокупные шоки, используя данные высокочастотного исследования потребительских ожиданий Европейского центрального банка. Эта ежемесячная панель фиксирует детализированные прогнозы домохозяйств относительно инфляции, безработицы, процентных ставок, общих экономических перспектив и других ключевых макроэкономических показателей.

Ключевым результатом исследования является выявление того, что ужесточение денежно-кредитной политики повышает инфляционные ожидания домохозяйств. После повышения процентной ставки ЕЦБ респонденты прогнозируют не только замедление экономического роста и рост безработицы, но и ускорение инфляции в течение последующих 12 месяцев (Рисунок 1). Такая реакция противоречит предсказаниям стандартных новых кейнсианских моделей, в которых более жёсткая денежно-кредитная политика снижает совокупный спрос и сдерживает инфляционное давление. Вместо этого в опросных данных фиксируется устойчивая тенденция движения ожиданий в противоположном направлении.

Этот результат подтверждает и расширяет выводы предыдущих исследований (например, André et al., 2022; Piccolo et al., 2025), демонстрируя его устойчивость по странам и демографическим подгруппам. Одним из значимых вкладов настоящей работы в эту литературу является проведение строгих внутренних проверок полученных результатов с использованием различных стратегий идентификации. В частности, авторы анализируют реакцию ожиданий в окрестности заседаний ЕЦБ и привлекают альтернативные источники данных, охватывающие период с 2000 года. Исследование также подчёркивает поразительную стабильность обнаруженного эффекта как между странами, так и среди различных социальных и демографических групп.

Рисунок 1. Импульсная реакция ожиданий домохозяйств на шок от сдерживающей денежно-кредитной политики

Источник: cepr.org

Примечание. Функции импульсного отклика ожиданий домохозяйств оцениваются в ответ на сдерживающий денежно-кредитный сюрприз, увеличивающий краткосрочную процентную ставку на 25 базисных пунктов. Эти отклики вычисляются с использованием панели локальных прогнозов при корректировке стандартных ошибок по Ньюи-Уэсту, сгруппированных на ежемесячном уровне. Для иллюстрации неопределённости представлены 95%-ные доверительные интервалы (светло-голубой цвет) и 68%-ные интервалы (тёмно-синий цвет). Оценочная выборка охватывает период с апреля 2020 года по январь 2024 года для всех переменных, за исключением ожиданий процентной ставки, данные по которым доступны начиная с сентября 2020 года.

Что касается нефтяных шоков, реакция домохозяйств в значительной степени соответствует теоретически ожидаемым последствиям стагфляционного шока. Увеличение реальной цены нефти сопровождается ростом инфляционных ожиданий и одновременно снижением прогнозируемого экономического роста (см. рисунок 2).

На основе полученных данных делается вывод о том, что домохозяйства систематически интерпретируют как сокращение спроса, так и сокращение предложения через призму инфляционного шока. Эти результаты подчёркивают важность учёта поведенческих факторов и ментальных моделей домохозяйств при оценке механизмов трансмиссии денежно-кредитной политики и формировании стратегий коммуникации центральных банков.

Рисунок 2. Импульсная реакция ожиданий домохозяйств на сдерживающий нефтяной шок

Источник: cepr.org

Примечание. Функции импульсного отклика ожиданий домохозяйств анализируются в ответ на сдерживающий нефтяной шок, который повышает реальную цену нефти на 10% при воздействии. Эти отклики оцениваются с использованием панельных локальных прогнозов с расчётом стандартных ошибок по методу Ньюи-Уэста, сгруппированных на ежемесячном уровне. Для наглядности неопределённости представлены 95%-ные доверительные интервалы (светло-голубой цвет) и 68%-ные интервалы (тёмно-синий цвет). Выборка данных для оценки охватывает период с апреля 2020 года по июнь 2024 года для всех переменных, за исключением ожиданий процентной ставки, информация по которым доступна начиная с сентября 2020 года.

Общие движущие силы убеждений

Несмотря на значительные и устойчивые расхождения в прогнозах, ожидания домохозяйств демонстрируют систематическое совместное движение. В проведённом анализе выявлены два скрытых фактора (главные компоненты), которые объясняют около 40% различий в ожиданиях, как между отдельными домохозяйствами, так и между странами.

Первый компонент отражает широкое восприятие инфляции как угрозы для экономики. Домохозяйства интерпретируют рост цен как сигнал о негативных шоках со стороны предложения или как фактор, размывающий реальные располагаемые доходы (см. Kamdar and Ray, 2024; Binetti et al., 2024). Характерно, что респонденты, ожидающие более высокой инфляции, одновременно прогнозируют более медленный экономический рост и ослабление рынка труда. Этот распространённый «инфляционный пессимизм» указывает на ментальную модель, в рамках которой рост цен рассматривается прежде всего как симптом ухудшения реальных экономических условий.

Второй компонент отражает обеспокоенность домохозяйств процентными ставками и безработицей. Те, кто ожидает роста процентных ставок, одновременно прогнозируют ухудшение экономических результатов и усиление безработицы. Это свидетельствует о том, что домохозяйства связывают повышение ставок преимущественно с ростом издержек и негативным воздействием на рынок труда, а не с традиционными дезинфляционными эффектами, предполагаемыми стандартными макроэкономическими моделями.

Примечательно, что выявленные скрытые факторы не демонстрируют систематической связи с наблюдаемыми характеристиками респондентов, такими как возраст, уровень образования, владение жильём или финансовая грамотность. Они также не являются специфичными для отдельных стран, что свидетельствует о наличии общей когнитивной структуры — упрощённого, но универсального взгляда на экономический цикл, формирующего восприятие макроэкономических событий домохозяйствами.

На основе этих результатов была построена двухфакторная структура для поперечного сечения всех ожиданий. Эта структура достаточно гибкая, чтобы учитывать индивидуальные неизменные во времени смещения и шум, и совместима с большинством моделей общего равновесия при обобщённом процессе формирования ожиданий. Первый фактор, объясняющий большую часть динамики временного ряда, отражает инфляционные настроения, которые могут подпитываться вниманием к сообщениям СМИ о сбоях в цепочках поставок в 2021 году, энергетическом кризисе и повышении ставок ЕЦБ с середины 2022 года. Второй фактор тесно коррелирует с динамикой безработицы, что указывает на связь восприятия спроса прежде всего с реальной экономической активностью (см. рисунок 3).

Рисунок 3. Эволюция выявленных факторов за период выборки

Источник: cepr.org

Примечание. На представленном рисунке визуализированы факторы, извлечённые из данных об ожиданиях домохозяйств с использованием ограничений на знаки. Анализ охватывает период с сентября 2020 года по декабрь 2024 года. Две толстые линии на графике показывают оптимальные некоррелированные факторы, выделенные с применением стандартной евклидовой метрики. Более тонкие линии отображают 10-й, 25-й, 50-й, 75-й и 90-й процентили распределения расстояний для альтернативных допустимых решений (т. е. различных ротаций факторов в пределах установленных ограничений). Синие линии соответствуют первому фактору, который идентифицирован с помощью ограничений на нагрузки, фиксирующих противоположную корреляцию между ожидаемым экономическим ростом и инфляцией. Этот фактор отражает структуру инфляционного пессимизма в восприятии домохозяйств, при котором рост цен интерпретируется как индикатор ухудшения экономической активности. Красные линии отображают второй фактор, выделенный на основе знаковых ограничений, типичных для шоков спроса. Он характеризуется одновременной положительной взаимосвязью между ожиданиями экономического роста и инфляции, что соответствует традиционной интерпретации спросовых флуктуаций. На рисунке также отмечены ключевые макроэкономические события вертикальными сплошными линиями: (1) сбои в работе Суэцкого и Панамского каналов в мае 2021 года, (2) российское вторжение в Украину в феврале 2022 года и (3) первое повышение процентной ставки ЕЦБ после начала пандемии в июле 2022 года. Эти реперные точки помогают проиллюстрировать динамику выявленных факторов в контексте значимых шоков, оказывающих влияние на формирование ожиданий домохозяйств.

Выводы и последствия для политики

Понимание того, как домохозяйства интерпретируют макроэкономическую политику, имеет ключевое значение для оценки эффективности действий центрального банка. Проведённый анализ показывает, что реакция домохозяйств часто расходится со стандартными теоретическими предсказаниями. При этом такие расхождения носят систематический характер и отражают общую структуру убеждений, а не случайный идиосинкразический шум.

Эти результаты имеют серьёзные последствия для разработки и реализации денежно-кредитной политики. Если домохозяйства полагают, что ужесточение денежно-кредитных условий способствует росту инфляции, а не её сдерживанию, то традиционные инструменты политики могут оказаться менее эффективными, чем предполагают модели, основанные на рациональных ожиданиях. Стратегии коммуникации, опирающиеся на предположение о рациональности ожиданий, рискуют быть неубедительными, если ментальная модель экономики в общественном восприятии принципиально отличается от той, на которой основаны решения центрального банка.

Кроме того, существует риск самореализующейся инфляционной динамики, если инфляционные ожидания формируются не под влиянием политических сигналов, а исходя из воспринимаемого давления издержек. Политические решения могут непреднамеренно усиливать инфляционные опасения, если повышение процентных ставок воспринимается не как инструмент ценовой стабильности, а как признак углубляющихся экономических проблем.

Полученные данные свидетельствуют о том, что домохозяйства интерпретируют экономические шоки через призму недавних кризисов, таких как энергетический шок, вызванный вторжением России в Украину, а также глубоко укоренившихся опасений относительно утраты реальной покупательной способности. Для изменения подобных представлений может быть недостаточно традиционных технических брифингов или макроэкономических прогнозов. Требуются чёткие и доступные для широкой публики объяснения того, каким образом проводимая политика влияет на инфляцию и экономическую динамику в целом.